Qué mide realmente el valor total bloqueado (TVL) en DeFi (y qué no)

El valor total bloqueado se convirtió en la métrica estrella de las finanzas descentralizadas. También es una de las cifras que más se malinterpretan en el sector cripto. Esto es lo que el TVL realmente mide, dónde induce a error y por qué la calidad del protocolo importa más que el tamaño.

De dónde viene el TVL

El valor total bloqueado (TVL, por sus siglas en inglés) es el valor agregado en dólares de todos los activos depositados actualmente en los contratos inteligentes de un protocolo DeFi. En un protocolo de préstamos como Aave, incluye tanto los activos que los depositantes han suministrado para ganar intereses como el colateral que los prestatarios han bloqueado para recibir préstamos. En un creador de mercado automatizado (AMM), es el valor total de todos los activos que se encuentran en cada pool de liquidez. En un contrato de staking, es el valor de todos los tokens en staking para ganar recompensas o asegurar la red.

DeFi Llama, el sitio de analítica que se ha convertido en la fuente de referencia para los datos de TVL, agrega estas cifras consultando los saldos on-chain de contratos inteligentes en más de cincuenta blockchains. Su metodología está documentada públicamente y sus adaptadores son de código abierto, lo que permite auditar de forma independiente el cálculo de cualquier protocolo. La 2.000 millones de dólares en liquidez puede gestionar operaciones más grandes con menor slippage que uno con 50 millones.

Sin embargo, el TVL está denominado en dólares, lo que significa que fluctúa con los precios cripto incluso cuando nada cambia en el propio protocolo. Durante el mercado alcista que terminó a finales de 2021, el TVL total de DeFi en todas las cadenas alcanzó aproximadamente 180.000 millones de dólares, según datos históricos de DeFi Llama. A finales de 2022, con los precios muy por debajo pero el uso de los protocolos prácticamente sin cambios, había caído a unos 35.000 millones de dólares. Los protocolos no habían perdido el 80% de sus usuarios; los activos que mantenían habían perdido el 80% de su valor en dólares.

Esta sensibilidad al precio hace que los gráficos de TVL se parezcan a los gráficos de precios cripto. Los inversores que citan el crecimiento del TVL como evidencia de una mejora fundamental deben comprobar si ese crecimiento proviene de más depósitos o de la subida del precio de los depósitos ya existentes. El TVL en unidades nativas —la cantidad bloqueada medida en ETH, o en cada token directamente— elimina el efecto del precio y ofrece una imagen más limpia de si la adopción realmente está creciendo.

El problema del doble conteo

Los protocolos DeFi se componen entre sí: la salida de un protocolo se convierte en la entrada de otro. Un usuario puede depositar ETH en un protocolo de liquid staking como Lido para recibir ether/" class="twl-coinlink">stETH, depositar ese stETH como colateral en Aave para pedir prestado moneda/" class="twl-coinlink">USDC, y desplegar ese USDC en un protocolo de rendimiento. El ETH aparece en el TVL de Lido, el stETH aparece en el TVL de Aave, y el USDC aparece en el TVL del protocolo de rendimiento. El mismo ETH subyacente se ha contado tres veces.

DeFi Llama introdujo un interruptor de “doble conteo” que intenta excluir esta recursión, pero depende de que los protocolos marquen correctamente sus tokens como representaciones derivadas de activos subyacentes. La cobertura es incompleta, y la distinción entre doble conteo y composabilidad legítima del protocolo es a veces genuinamente ambigua. Un protocolo que emite un token de recibo por la liquidez depositada no está haciendo doble conteo de forma trivial: el token de recibo tiene su propio mercado y su propio perfil de riesgo, independiente del activo subyacente.

Con fines analíticos, el enfoque más seguro es observar el TVL por protocolo de forma aislada, comparar protocolos dentro de la misma categoría (préstamos frente a préstamos, DEX frente a DEX), y usar el TVL como un dato más junto con los ingresos, los usuarios activos y la generación de comisiones.

El TVL y el riesgo real

Un TVL elevado no significa que un protocolo sea seguro. Significa que una gran cantidad de dinero confía en su código. Si ese código contiene un error, hay más dinero en riesgo. Varios protocolos que se situaron entre los diez primeros por TVL en su momento álgido fueron posteriormente explotados por cientos de millones de dólares. El puente Wormhole, que llegó a tener más de 1.000 millones de dólares en TVL, fue explotado por 320 millones de dólares en febrero de 2022 a través de un fallo de verificación de firmas. El puente Ronin, que liquidaba las transacciones del juego Axie Infinity, perdió 625 millones de dólares por el compromiso de una clave de validador en marzo de 2022.

Por el contrario, un protocolo con un TVL modesto puede tener un excelente historial de seguridad y un modelo que funciona a escala, pero que aún no ha atraído la atención mediática que impulsa los depósitos. El TVL mide tamaño, no calidad.

Qué cadenas concentran más TVL

Ethereum sigue siendo la cadena dominante en TVL de DeFi por un amplio margen. Pese a tener comisiones más altas que las cadenas competidoras, cuenta con el historial más largo, el código más probado en batalla, la liquidez de stablecoins más profunda y las integraciones más amplias con custodios institucionales. Los protocolos con miles de millones en TVL tienden a desplegarse primero, o exclusivamente, en Ethereum, aunque más tarde se expandan a otras cadenas.

BNB Chain, Solana, Arbitrum y Base albergan cada una ecosistemas DeFi significativos con comisiones más bajas y tiempos de confirmación más rápidos, aunque cada una implica diferentes supuestos de confianza (el conjunto de validadores de BNB Chain es reducido; Base está operada por Coinbase). Tron alberga un gran TVL en stablecoins impulsado principalmente por USDT, aunque la mayor parte se concentra en un único protocolo de préstamos en lugar de un ecosistema diversificado.

Para las monedas que seguimos en la methodology/”>sección de metodología describe cómo el modelo de TheWeal incorpora los fundamentales del protocolo al construir escenarios de mercado.

Qué vigilar en lugar de solo el titular

El TVL en unidades nativas (denominado en ETH o en el token) elimina el ruido del precio. Los ingresos por unidad de TVL indican eficiencia de capital. La proporción entre el capital prestado y el capital suministrado en un protocolo de préstamos (la tasa de utilización) muestra si la liquidez se está poniendo a trabajar o permanece inactiva. Las direcciones únicas que depositan son un recuento aproximado de usuarios, aunque es fácil de manipular si un solo actor usa muchas wallets.

Ninguna de estas métricas es una señal perfecta, y ninguna sustituye la lectura del código del protocolo o de los informes de auditoría. Pero utilizadas en conjunto ofrecen una imagen más precisa que el TVL en dólares por sí solo, que es lo que reportan la mayoría de los titulares sobre DeFi.

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