Wie Automated Market Maker den Preis jedes DeFi-Trades bestimmen

Automated Market Maker ersetzten Orderbücher durch eine einfache Formel. Wer x×y=k versteht, weiß, warum Slippage entsteht und wohin das Geld in einem Liquiditätspool tatsächlich fließt.

Was ein Orderbuch eigentlich leistet

An einer traditionellen Börse platzieren Käufer Kauforders (Bids) und Verkäufer Verkaufsorders (Asks). Ein Trade wird ausgeführt, wenn sich beide Seiten auf einen Preis einigen. Das funktioniert gut, wenn Tausende aktive Teilnehmer enge Spreads stellen. 2018 konnte keine Krypto-Börse diese Liquidität rund um die Uhr für die Hunderte Token aufrechterhalten, die jede Woche gestartet wurden. Der Bid-Ask-Spread weitete sich aus, Taker erlitten bei allem außerhalb einiger weniger großer Paare enorme Slippage, und neue Token hatten überhaupt keinen liquiden Handelsplatz.

Das Orderbuch-Modell hängt von professionellen Market Makern ab, die bereit sind, Bestandsrisiken zu tragen. Im traditionellen Finanzwesen übernehmen das eine Handvoll Firmen. On-Chain ist niemand zuverlässig bereit, rund um die Uhr jeden kleinen Token zu quotieren.

Die Formel des konstanten Produkts

Das Uniswap-Protokoll, erstmals Ende 2018 auf Ethereum eingeführt, ersetzte das Orderbuch durch einen Liquiditätspool, der von einer einzigen Gleichung bestimmt wird: x × y = k, wobei x die Menge eines Tokens im Pool ist, y die Menge des anderen, und k eine Konstante, die sich nie ändert (außer wenn Liquidität hinzugefügt oder entfernt wird). Jeder Trade verschiebt x und y so, dass ihr Produkt k bleibt. Der Preis des Assets, das man kauft, wird ausschließlich durch dieses Verhältnis bestimmt, nicht von einem Menschen, der einen Spread quotiert.

Angenommen, ein Pool enthält 10 ETH und 20.000 USDC. k entspricht 200.000. Ein Käufer möchte 1 ETH. Nach dem Trade muss der Pool 11 ETH enthalten und genug USDC, damit 11 × y = 200.000 gilt, also y = 18.182 USDC. Der Käufer zahlte 20.000 − 18.182 = 1.818 USDC für 1 ETH, was einem Preis von 1.818 $ entspricht. Je größer der Kauf im Verhältnis zur Poolgröße ist, desto stärker verschiebt sich das Verhältnis und desto schlechter wird der effektive Preis. Diese Lücke zwischen dem zu Beginn der Transaktion quotierten Preis und dem tatsächlich erhaltenen Preis nennt man Slippage.

Slippage ist kein Fehler. Es ist der Mechanismus des AMM zur Wiederherstellung eines fairen Preissignals. Wenn der Poolpreis vom breiteren Marktpreis abweicht, greifen Arbitrageure ein, kaufen das günstige Asset und verkaufen das teure, bis das Poolverhältnis den externen Preis widerspiegelt. So bleiben dezentrale Börsen ungefähr synchron mit learn/”>Lernbereich erklärt die Mathematik des Impermanent Loss anhand einfacher Zahlen.

Konzentrierte Liquidität (Uniswap V3)

Uniswap V3, 2021 gestartet, erlaubte es Anbietern, ihr Kapital innerhalb einer gewählten Preisspanne zu konzentrieren, statt es über alle Preise von null bis unendlich zu verteilen. Ein Anbieter, der glaubt, dass ETH zwischen 1.500 $ und 2.500 $ gehandelt wird, kann sein gesamtes Kapital innerhalb dieser Bandbreite arbeiten lassen und dabei Gebühren verdienen, als hätte er viel mehr in einen V2-Pool eingezahlt. Außerhalb der gewählten Spanne verdient sein Kapital nichts, ist aber auch keinem Impermanent Loss ausgesetzt. Der Kompromiss ist aktives Management: Eine Position, die aus der Spanne fällt, verdient keine Gebühren und muss angepasst werden.

Konzentrierte Liquidität wurde seither von den meisten konkurrierenden AMM-Protokollen übernommen und macht heute den Großteil des Volumens auf den wichtigsten Ethereum-basierten DEXs aus. Sie führte auch das Konzept der On-Chain-Limit-Orders ein: Eine Position, die vollständig über dem aktuellen Preis platziert wird, ist effektiv eine Verkaufsorder, die ausgeführt wird, sobald der Markt durch die Spanne steigt.

Woher Slippage in der Praxis kommt

Drei Faktoren bestimmen, wie viel Slippage man bei einem bestimmten Trade sieht. Erstens die Pooltiefe: Ein Pool mit 10 Millionen Dollar Liquidität bewegt seinen Preis bei einem 10.000-Dollar-Trade deutlich weniger als ein Pool mit 50.000 Dollar. Zweitens die Gebührenstufe: Ein Pool mit 1% Gebühr bedeutet einen größeren Spread zwischen Kauf und Verkauf. Drittens, ob zwischen Einreichung und Bestätigung eine konkurrierende Transaktion ausgeführt wird — eine Form der Wertextraktion, bekannt als MEV, oder Maximal Extractable Value, bei der Bots ihre eigenen Trades vor den eigenen einschleusen, um von der durch den eigenen Trade verursachten Preisbewegung zu profitieren.

Die meisten DEX-Oberflächen erlauben das Festlegen einer maximalen Slippage-Toleranz. Würde die tatsächliche Slippage das eigene Limit übersteigen, wird die Transaktion zurückgesetzt, statt zum schlechteren Preis ausgeführt zu werden. Bei großen Trades in dünnen Pools führt ein zu niedrig gesetztes Limit zu häufigen Rücksetzungen; ein zu hoch gesetztes Limit erlaubt Bots, die Lücke auszunutzen.

AMMs jenseits der Basisformel

Die Formel des konstanten Produkts funktioniert gut für unkorrelierte Assets, ist aber ineffizient für Assets, die nahe der Parität gehandelt werden sollen. Stablecoins, die an dieselbe Währung gekoppelt sind, oder Liquid-Staking-Token, die nahe 1 ETH gepreist werden, brauchen keine Kurve, die starke Divergenzen antizipiert. Curve Finance führte eine Hybridformel ein, die nahe der Bindung nahezu flach verläuft und sich weiter entfernt scharf versteilt, was deutlich größere Stablecoin-Trades mit minimaler Slippage ermöglicht. Balancer verallgemeinerte das Modell weiter auf Pools mit mehr als zwei Assets und ungleichen Gewichtungen. Jedes DeFi-Protokoll auf der methodology/”>Methodik-Bereich.

Häufig gestellte Fragen

Quellen

• Uniswap V2 Whitepaper (Uniswap Labs, 2020)
• Uniswap V3 Core Whitepaper (Uniswap Labs, 2021)
• Curve-Finance-Protokolldokumentation

Dieser Artikel dient ausschließlich Informations- und Bildungszwecken. Er stellt keine Finanzberatung dar, und nichts hierin ist eine Empfehlung, Liquidität bereitzustellen oder ein Asset zu handeln. DeFi-Protokolle bergen Smart-Contract-, Impermanent-Loss- und regulatorische Risiken. Führe stets eigene Recherchen durch.