O que o Total Value Locked da DeFi realmente mede (e o que não mede)

O valor total bloqueado se tornou a métrica de destaque das finanças descentralizadas. É também um dos números mais mal interpretados no universo cripto. Veja o que o TVL realmente mede, onde ele induz a erros e por que a qualidade do protocolo importa mais do que o tamanho.

De onde vem o TVL

O valor total bloqueado (TVL, na sigla em inglês) é o valor agregado em dólares de todos os ativos atualmente depositados nos contratos inteligentes de um protocolo DeFi. Em um protocolo de empréstimo como a Aave, isso inclui tanto os ativos que os depositantes forneceram para ganhar juros quanto as garantias que os tomadores bloquearam para receber empréstimos. Em um market maker automatizado (AMM), é o valor total de todos os ativos presentes em cada pool de liquidez. Em um contrato de staking, é o valor de todos os tokens em staking para ganhar recompensas ou proteger a rede.

A DeFi Llama, o site de análise que se tornou a fonte de referência para dados de TVL, agrega esses números consultando os saldos on-chain de contratos inteligentes em mais de cinquenta blockchains. Sua metodologia está documentada publicamente e seus adaptadores são de código aberto, o que permite auditar de forma independente o cálculo de qualquer protocolo. A 2 bilhões em liquidez consegue processar negociações maiores com menos slippage do que uma com US$ 50 milhões.

No entanto, o TVL é denominado em dólares, o que significa que ele flutua com os preços das criptomoedas mesmo quando nada muda no protocolo em si. Durante o mercado em alta que terminou no final de 2021, o TVL total de DeFi em todas as chains atingiu cerca de US$ 180 bilhões, segundo dados históricos da DeFi Llama. Até o final de 2022, com preços muito mais baixos, mas com o uso dos protocolos praticamente inalterado, esse valor havia caído para cerca de US$ 35 bilhões. Os protocolos não perderam 80% dos seus usuários; os ativos que detinham perderam 80% do seu valor em dólares.

Essa sensibilidade ao preço faz com que os gráficos de TVL se pareçam com gráficos de preços de cripto. Investidores que citam o crescimento do TVL como evidência de melhoria fundamental precisam verificar se esse crescimento veio de mais depósitos ou da valorização de depósitos já existentes. O TVL em unidades nativas — o montante bloqueado medido em ETH, ou diretamente em cada token — remove o efeito do preço e oferece uma imagem mais limpa de se a adoção está realmente crescendo.

O problema da contagem dupla

Os protocolos DeFi se compõem entre si: a saída de um protocolo se torna a entrada de outro. Um usuário pode depositar ETH em um protocolo de liquid staking como a Lido para receber ether/" class="twl-coinlink">stETH, depositar esse stETH como garantia na Aave para tomar emprestado moeda/" class="twl-coinlink">USDC, e alocar esse USDC em um protocolo de rendimento. O ETH aparece no TVL da Lido, o stETH aparece no TVL da Aave, e o USDC aparece no TVL do protocolo de rendimento. O mesmo ETH subjacente foi contado três vezes.

A DeFi Llama introduziu um seletor de “contagem dupla” que tenta excluir essa recursão, mas ele depende de que os protocolos sinalizem corretamente seus tokens como representações derivadas de ativos subjacentes. A cobertura é incompleta, e a distinção entre contagem dupla e composabilidade legítima de protocolos às vezes é genuinamente ambígua. Um protocolo que emite um token de recibo para a liquidez depositada não está fazendo contagem dupla de forma trivial — o token de recibo tem seu próprio mercado e seu próprio perfil de risco, separado do ativo subjacente.

Para fins analíticos, a abordagem mais segura é observar o TVL por protocolo de forma isolada, comparar protocolos dentro da mesma categoria (empréstimo versus empréstimo, DEX versus DEX), e usar o TVL como mais um dado ao lado de receita, usuários ativos e geração de taxas.

O TVL e o risco real

Um TVL alto não significa que um protocolo é seguro. Significa que uma grande quantidade de dinheiro confia no seu código. Se esse código contiver uma falha, mais dinheiro estará em risco. Vários protocolos que estiveram entre os dez maiores em TVL em seu auge foram posteriormente explorados por centenas de milhões de dólares. A ponte Wormhole, que chegou a ter mais de US$ 1 bilhão em TVL, foi explorada por US$ 320 milhões em fevereiro de 2022 por meio de uma falha na verificação de assinaturas. A ponte Ronin, que liquidava transações do jogo Axie Infinity, perdeu US$ 625 milhões devido ao comprometimento de uma chave de validador em março de 2022.

Por outro lado, um protocolo com TVL modesto pode ter um excelente histórico de segurança e um modelo que funciona em escala, mas que ainda não atraiu a atenção da mídia que impulsiona depósitos. O TVL mede tamanho, não qualidade.

Quais chains concentram mais TVL

Um Ethereum continua sendo a chain dominante em TVL de DeFi, por uma margem ampla. Apesar de taxas mais altas que as chains concorrentes, ela tem o histórico mais longo, o código mais testado em batalha, a liquidez de stablecoins mais profunda e as integrações mais amplas com custodiantes institucionais. Protocolos com bilhões em TVL tendem a lançar primeiro, ou exclusivamente, na Ethereum, mesmo que depois se expandam para outras chains.

BNB Chain, Solana, Arbitrum e Base hospedam, cada uma, ecossistemas DeFi significativos com taxas mais baixas e tempos de confirmação mais rápidos, embora cada uma envolva diferentes pressupostos de confiança (o conjunto de validadores da BNB Chain é pequeno; a Base é operada pela Coinbase). A Tron hospeda um grande TVL em stablecoins impulsionado principalmente pelo USDT, embora a maior parte esteja concentrada em um único protocolo de empréstimo, e não em um ecossistema diversificado.

Para as moedas acompanhadas na methodology/”>seção de metodologia descreve como o modelo da TheWeal incorpora os fundamentos dos protocolos na construção de cenários de mercado.

O que observar além do número de destaque

O TVL em unidades nativas (denominado em ETH ou no próprio token) remove o ruído do preço. A receita por unidade de TVL sinaliza eficiência de capital. A proporção entre capital emprestado e capital fornecido em um protocolo de empréstimo (a taxa de utilização) mostra se a liquidez está sendo colocada para trabalhar ou permanece ociosa. Endereços únicos que depositam são uma contagem aproximada de usuários, embora seja facilmente manipulável quando um único agente usa muitas carteiras.

Nenhuma dessas métricas é um sinal perfeito, e nenhuma substitui a leitura do código do protocolo ou dos relatórios de auditoria. Mas, usadas em conjunto, elas oferecem um retrato mais preciso do que o TVL em dólares isoladamente — que é o que a maioria das manchetes sobre DeFi divulga.

Perguntas frequentes