Les market makers automatis\u00e9s (AMM) ont remplac\u00e9 les carnets d’ordres par une formule simple. Comprendre x×y=k explique pourquoi le slippage se produit et o\u00f9 va r\u00e9ellement l’argent dans un pool de liquidit\u00e9.<\/p>\n
Sur une bourse traditionnelle, les acheteurs placent des ordres d’achat (bids) et les vendeurs publient des ordres de vente (asks). Une transaction s’ex\u00e9cute lorsque les deux parties s’accordent sur un prix. Cela fonctionne bien lorsqu’il y a des milliers de participants actifs cotant des spreads serr\u00e9s. En 2018, aucune plateforme crypto ne pouvait maintenir cette liquidit\u00e9 en continu pour les centaines de tokens lanc\u00e9s chaque semaine. Le spread bid-ask s’\u00e9largissait, les takers subissaient un slippage \u00e9norme sur tout ce qui sortait des quelques grandes paires, et les nouveaux tokens n’avaient nulle part o\u00f9 s’\u00e9changer avec de la liquidit\u00e9.<\/p>\n
Le mod\u00e8le du carnet d’ordres d\u00e9pend de market makers professionnels pr\u00eats \u00e0 assumer un risque d’inventaire. Dans la finance traditionnelle, une poign\u00e9e de firmes fait ce travail. On-chain, personne n’est pr\u00eat de mani\u00e8re fiable \u00e0 coter chaque petit token vingt-quatre heures sur vingt-quatre.<\/p>\n
Le protocole Uniswap, d\u00e9ploy\u00e9 pour la premi\u00e8re fois sur Ethereum fin 2018, a remplac\u00e9 le carnet d’ordres par un pool de liquidit\u00e9 r\u00e9gi par une seule \u00e9quation : x × y = k, o\u00f9 x est la quantit\u00e9 d’un token dans le pool, y la quantit\u00e9 de l’autre, et k une constante qui ne change jamais (sauf lors de l’ajout ou du retrait de liquidit\u00e9). Chaque transaction d\u00e9place x et y de sorte que leur produit reste k. Le prix de l’actif que vous achetez est d\u00e9termin\u00e9 enti\u00e8rement par ce ratio, et non par une personne cotant un spread.<\/p>\n
Supposons qu’un pool d\u00e9tienne 10 ETH et 20 000 USDC. k \u00e9quivaut \u00e0 200 000. Un acheteur veut 1 ETH. Apr\u00e8s la transaction, le pool doit d\u00e9tenir 11 ETH et suffisamment d’USDC pour que 11 × y = 200 000, donc y = 18 182 USDC. L’acheteur a pay\u00e9 20 000 − 18 182 = 1 818 USDC pour 1 ETH, ce qui implique un prix de 1 818 $. Plus l’achat est important par rapport \u00e0 la taille du pool, plus le ratio se d\u00e9place et plus le prix effectif se d\u00e9grade. Cet \u00e9cart entre le prix cot\u00e9 au d\u00e9but de la transaction et le prix r\u00e9ellement obtenu s’appelle le slippage<\/strong>.<\/p>\n Le slippage n’est pas un bug. C’est le m\u00e9canisme de l’AMM pour restaurer un signal de prix \u00e9quitable. Lorsque le prix du pool s’\u00e9carte du prix g\u00e9n\u00e9ral du march\u00e9, les arbitragistes interviennent, achetant l’actif bon march\u00e9 et vendant le cher jusqu’\u00e0 ce que le ratio du pool refl\u00e8te le prix externe. C’est ainsi que les \u00e9changes d\u00e9centralis\u00e9s restent \u00e0 peu pr\u00e8s synchronis\u00e9s avec les category\/exchanges\/”>plateformes centralis\u00e9es<\/a> sans aucun coordinateur central.<\/p>\n N’importe qui peut d\u00e9poser des actifs dans un pool et devenir fournisseur de liquidit\u00e9. Uniswap V2 applique des frais fixes de 0,30% sur chaque transaction ; V3 permet aux pools de choisir parmi des paliers incluant 0,05%, 0,30% et 1,00%. Ces frais s’accumulent en continu dans le pool et sont distribu\u00e9s aux fournisseurs proportionnellement \u00e0 leur part du pool. Vous d\u00e9posez les deux c\u00f4t\u00e9s de la paire \u00e0 valeur \u00e9gale en dollars, recevez des tokens LP repr\u00e9sentant votre part, et gagnez des frais tant que vous les d\u00e9tenez.<\/p>\n Ce que les fournisseurs de liquidit\u00e9 sacrifient s’appelle la perte impermanente<\/strong>. Lorsque le prix d’un actif du pool augmente fortement par rapport \u00e0 l’autre, les arbitragistes r\u00e9\u00e9quilibrent le pool, laissant au fournisseur moins de l’actif qui s’appr\u00e9cie qu’il n’en aurait eu s’il avait simplement conserv\u00e9 les deux tokens dans un wallet. La perte est \u00ab impermanente \u00bb car elle dispara\u00eet si le prix revient au ratio d’origine, mais elle se cristallise en perte permanente lorsque vous retirez \u00e0 un ratio d\u00e9favorable. Sur des paires volatiles, la perte impermanente peut d\u00e9passer les frais per\u00e7us.<\/p>\n La learn\/”>section apprentissage<\/a> d\u00e9taille les math\u00e9matiques de la perte impermanente avec des chiffres simples.<\/p>\n Uniswap V3, lanc\u00e9 en 2021, a permis aux fournisseurs de concentrer leur capital dans une fourchette de prix choisie plut\u00f4t que de le r\u00e9partir sur tous les prix de z\u00e9ro \u00e0 l’infini. Un fournisseur qui pense que l’ETH s’\u00e9changera entre 1 500 $ et 2 500 $ peut faire travailler tout son capital dans cette bande, gagnant des frais comme s’il avait d\u00e9pos\u00e9 bien plus dans un pool V2. En dehors de la fourchette choisie, son capital ne gagne rien mais n’est pas non plus expos\u00e9 \u00e0 la perte impermanente. La contrepartie est une gestion active : une position sortie de la fourchette ne gagne aucun frais et doit \u00eatre ajust\u00e9e.<\/p>\n La liquidit\u00e9 concentr\u00e9e a depuis \u00e9t\u00e9 reprise par la plupart des protocoles AMM concurrents et repr\u00e9sente d\u00e9sormais la majorit\u00e9 du volume sur les principaux DEX bas\u00e9s sur Ethereum. Elle a aussi introduit le concept d’ordres \u00e0 cours limit\u00e9 on-chain : une position plac\u00e9e enti\u00e8rement au-dessus du prix actuel est en effet un ordre de vente qui s’ex\u00e9cute \u00e0 mesure que le march\u00e9 monte \u00e0 travers la fourchette.<\/p>\n Trois facteurs d\u00e9terminent le slippage observ\u00e9 sur une transaction donn\u00e9e. Premi\u00e8rement, la profondeur du pool : un pool avec 10 millions de dollars de liquidit\u00e9 fera bouger son prix beaucoup moins sur une transaction de 10 000 $ qu’un pool avec 50 000 $. Deuxi\u00e8mement, le palier de frais : un pool \u00e0 1% de frais implique un spread plus large entre achat et vente. Troisi\u00e8mement, si une transaction concurrente s’ex\u00e9cute entre votre soumission et votre confirmation \u2014 une forme d’extraction de valeur connue sous le nom de MEV, ou valeur maximale extractible, o\u00f9 des bots ins\u00e8rent leurs propres transactions avant la v\u00f4tre pour capturer le mouvement de prix que votre transaction va provoquer.<\/p>\n La plupart des interfaces DEX vous permettent de d\u00e9finir une tol\u00e9rance maximale de slippage. Si le slippage r\u00e9el devait d\u00e9passer votre limite, la transaction s’annule plut\u00f4t que de s’ex\u00e9cuter \u00e0 un prix moins bon. Pour de grosses transactions dans des pools peu profonds, fixer cette limite trop bas entra\u00eene des annulations fr\u00e9quentes ; la fixer trop haut permet aux bots d’exploiter l’\u00e9cart.<\/p>\n La formule du produit constant fonctionne bien pour des actifs non corr\u00e9l\u00e9s, mais elle est inefficace pour des actifs cens\u00e9s s’\u00e9changer proches de la parit\u00e9. Les stablecoins arrim\u00e9s \u00e0 la m\u00eame devise, ou les tokens de staking liquide cot\u00e9s proches de 1 ETH, n’ont pas besoin d’une courbe qui anticipe de fortes divergences. Curve Finance a introduit une formule hybride quasiment plate pr\u00e8s de l’ancrage et qui s’accentue fortement \u00e0 mesure qu’on s’en \u00e9loigne, permettant des transactions en stablecoins bien plus importantes avec un slippage minimal. Balancer a g\u00e9n\u00e9ralis\u00e9 le mod\u00e8le davantage \u00e0 des pools de plus de deux actifs et \u00e0 des pond\u00e9rations in\u00e9gales. Tout protocole DeFi sur la markets\/”>page des march\u00e9s<\/a> qui propose une fonction de swap fonctionne sur une variante de ces id\u00e9es.<\/p>\n Le risque de smart contract est la base : le code du pool peut contenir des bugs permettant \u00e0 un attaquant de vider les fonds. Plusieurs protocoles ont perdu des centaines de millions de dollars \u00e0 cause d’exploits de ce type, et aucun audit n’\u00e9limine totalement le risque. La manipulation de l’oracle de prix est un risque connexe : certains AMM s’appuient sur des prix moyens pond\u00e9r\u00e9s dans le temps qui peuvent \u00eatre fauss\u00e9s par un attaquant disposant d’assez de capital, en particulier dans des pools \u00e0 faible liquidit\u00e9. Les rug pulls, o\u00f9 le d\u00e9ployeur du protocole met \u00e0 jour le contrat ou vide des frais admin jusqu’\u00e0 z\u00e9ro, sont plus fr\u00e9quents dans les petits forks sans r\u00e9putation \u00e9tablie.<\/p>\n Pour une vue plus approfondie du fonctionnement de la finance d\u00e9centralis\u00e9e en mati\u00e8re de pr\u00eat, de trading et de yield, consultez la methodology\/”>section m\u00e9thodologie<\/a>.<\/p>\n Un market maker automatis\u00e9 est un smart contract qui d\u00e9tient deux (ou plusieurs) actifs dans un pool et fixe le prix de mani\u00e8re algorithmique, g\u00e9n\u00e9ralement en maintenant constant le produit des quantit\u00e9s. Il permet un \u00e9change instantan\u00e9 sans n\u00e9cessiter de contrepartie publiant un ordre correspondant.<\/p>\n<\/details>\n Le prix affich\u00e9 est calcul\u00e9 au moment o\u00f9 vous demandez le devis. Entre ce moment et la confirmation on-chain de votre transaction, d’autres transactions peuvent s’ex\u00e9cuter, d\u00e9pla\u00e7ant le ratio du pool. La diff\u00e9rence est le slippage. D\u00e9finir une tol\u00e9rance de slippage dans l’interface prot\u00e8ge contre les grands \u00e9carts.<\/p>\n<\/details>\n Lorsque vous fournissez de la liquidit\u00e9 \u00e0 un pool et que le prix d’un actif \u00e9volue significativement par rapport \u00e0 l’autre, les arbitragistes r\u00e9\u00e9quilibrent le pool \u00e0 votre d\u00e9savantage. Vous vous retrouvez avec plus de l’actif sous-performant et moins de celui qui surperforme, compar\u00e9 au simple fait de les d\u00e9tenir. Cette sous-performance par rapport \u00e0 la d\u00e9tention est la perte impermanente. Elle devient une perte r\u00e9elle et permanente lorsque vous retirez \u00e0 un ratio d\u00e9favorable.<\/p>\n<\/details>\n Cela d\u00e9pend du taux de frais, du volume du pool et du degr\u00e9 de divergence de prix entre les deux actifs. Les paires \u00e0 volume \u00e9lev\u00e9 et faible volatilit\u00e9 (comme deux stablecoins) tendent \u00e0 \u00eatre plus r\u00e9guli\u00e8rement rentables. Les paires \u00e0 forte volatilit\u00e9 pr\u00e9sentent un risque plus \u00e9lev\u00e9 que la perte impermanente d\u00e9passe les frais per\u00e7us. Il n’y a aucun rendement garanti.<\/p>\n<\/details>\n La valeur maximale extractible (MEV) est le profit que les producteurs de blocs ou des bots sp\u00e9cialis\u00e9s peuvent extraire en r\u00e9ordonnant, ins\u00e9rant ou censurant des transactions au sein d’un bloc. Dans le contexte du trading sur DEX, cela appara\u00eet le plus souvent sous forme d’\u00ab attaques sandwich \u00bb, o\u00f9 un bot place une transaction juste avant la v\u00f4tre et une autre juste apr\u00e8s, profitant du mouvement de prix que votre transaction provoque.<\/p>\n<\/details>\n Cet article est fourni \u00e0 titre d’information et d’\u00e9ducation uniquement. Il ne constitue pas un conseil financier, et rien ici ne recommande de fournir de la liquidit\u00e9 ou d’\u00e9changer un quelconque actif. Les protocoles DeFi comportent des risques de smart contract, de perte impermanente et r\u00e9glementaires. Faites toujours vos propres recherches.<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":" Les market makers automatis\u00e9s ont remplac\u00e9 les carnets d’ordres par une formule simple. 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Liquidit\u00e9 concentr\u00e9e (Uniswap V3)<\/h2>\n
D’o\u00f9 vient le slippage en pratique<\/h2>\n
Les AMM au-del\u00e0 de la formule de base<\/h2>\n
Risques cl\u00e9s \u00e0 comprendre avant de fournir de la liquidit\u00e9<\/h2>\n
Questions fr\u00e9quentes<\/h2>\n
Qu’est-ce qu’un AMM ?<\/summary>\n
Pourquoi ai-je un prix diff\u00e9rent de celui affich\u00e9 avant confirmation ?<\/summary>\n
Qu’est-ce que la perte impermanente ?<\/summary>\n
Fournir de la liquidit\u00e9 est-il rentable ?<\/summary>\n
Qu’est-ce que le MEV ?<\/summary>\n
Sources<\/h2>\n
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