La valeur totale verrouill\u00e9e est devenue la m\u00e9trique phare de la finance d\u00e9centralis\u00e9e. C’est aussi l’un des chiffres les plus souvent mal interpr\u00e9t\u00e9s dans l’univers crypto. Voici ce que le TVL mesure r\u00e9ellement, o\u00f9 il induit en erreur, et pourquoi la qualit\u00e9 d’un protocole compte plus que sa taille.<\/p>\n
La valeur totale verrouill\u00e9e (TVL) est la valeur agr\u00e9g\u00e9e en dollars de tous les actifs actuellement d\u00e9pos\u00e9s dans les contrats intelligents d’un protocole DeFi. Pour un protocole de pr\u00eat comme Aave, elle comprend \u00e0 la fois les actifs que les d\u00e9posants ont fournis pour percevoir des int\u00e9r\u00eats et les garanties que les emprunteurs ont verrouill\u00e9es pour obtenir des pr\u00eats. Pour un teneur de march\u00e9 automatis\u00e9 (AMM), il s’agit de la valeur totale de tous les actifs pr\u00e9sents dans chaque pool de liquidit\u00e9. Pour un contrat de staking, il s’agit de la valeur de tous les jetons stak\u00e9s pour percevoir des r\u00e9compenses ou s\u00e9curiser le r\u00e9seau.<\/p>\n
DeFi Llama, le site d’analyse devenu la source de r\u00e9f\u00e9rence pour les donn\u00e9es de TVL, agr\u00e8ge ces chiffres en interrogeant les soldes on-chain des contrats intelligents sur plus de cinquante blockchains. Sa m\u00e9thodologie est document\u00e9e publiquement<\/a> et ses adaptateurs sont open source, ce qui permet d’auditer ind\u00e9pendamment le calcul de n’importe quel protocole. La markets\/”>page march\u00e9s<\/a> de TheWeal utilise les chiffres de DeFi Llama pour afficher le TVL total de la DeFi.<\/p>\n Le TVL mesure la valeur en dollars des actifs \u00e0 l’int\u00e9rieur des contrats intelligents \u00e0 un instant donn\u00e9. C’est un indicateur raisonnable du niveau de confiance et d’utilisation qu’un protocole a su attirer, ainsi que de la liquidit\u00e9 disponible pour les utilisateurs. Un protocole de pr\u00eat avec 5 milliards de dollars de TVL dispose de 5 milliards de dollars d’actifs que les emprunteurs peuvent mobiliser et sur lesquels les d\u00e9posants per\u00e7oivent un rendement. Un DEX avec 2 milliards de dollars de liquidit\u00e9 peut traiter des transactions plus importantes avec un slippage plus faible qu’un DEX disposant de 50 millions.<\/p>\n Cependant, le TVL est libell\u00e9 en dollars, ce qui signifie qu’il fluctue avec les prix des cryptomonnaies m\u00eame lorsque rien ne change au sein du protocole lui-m\u00eame. Pendant le march\u00e9 haussier qui s’est achev\u00e9 fin 2021, le TVL total de la DeFi toutes cha\u00eenes confondues a atteint environ 180 milliards de dollars, selon les donn\u00e9es historiques de DeFi Llama. Fin 2022, avec des prix nettement plus bas mais une utilisation des protocoles globalement inchang\u00e9e, il \u00e9tait retomb\u00e9 \u00e0 environ 35 milliards de dollars. Les protocoles n’avaient pas perdu 80 % de leurs utilisateurs ; les actifs qu’ils d\u00e9tenaient avaient perdu 80 % de leur valeur en dollars.<\/p>\n Cette sensibilit\u00e9 aux prix fait que les graphiques de TVL ressemblent aux graphiques de prix des cryptomonnaies. Les investisseurs qui citent la croissance du TVL comme preuve d’une am\u00e9lioration fondamentale doivent v\u00e9rifier si cette croissance provient de d\u00e9p\u00f4ts suppl\u00e9mentaires ou de la hausse du prix des d\u00e9p\u00f4ts d\u00e9j\u00e0 existants. Le TVL en unit\u00e9s natives \u2014 le montant verrouill\u00e9 mesur\u00e9 en ETH, ou directement dans chaque jeton \u2014 \u00e9limine l’effet prix et donne une image plus nette de la croissance r\u00e9elle de l’adoption.<\/p>\n Les protocoles DeFi s’imbriquent entre eux : la sortie d’un protocole devient l’entr\u00e9e d’un autre. Un utilisateur peut d\u00e9poser de l’ETH dans un protocole de liquid staking comme Lido pour recevoir du stETH, d\u00e9poser ce stETH en garantie sur Aave pour emprunter de l’USDC, puis d\u00e9ployer cet USDC dans un protocole de rendement. L’ETH appara\u00eet dans le TVL de Lido, le stETH appara\u00eet dans le TVL d’Aave, et l’USDC appara\u00eet dans le TVL du protocole de rendement. Le m\u00eame ETH sous-jacent a \u00e9t\u00e9 comptabilis\u00e9 trois fois.<\/p>\n DeFi Llama a introduit un bouton \u00ab double count \u00bb qui tente d’exclure cette r\u00e9cursion, mais il repose sur le fait que les protocoles signalent correctement leurs jetons comme des repr\u00e9sentations d\u00e9riv\u00e9es d’actifs sous-jacents. La couverture est incompl\u00e8te, et la distinction entre double comptage et composabilit\u00e9 l\u00e9gitime des protocoles est parfois r\u00e9ellement ambigu\u00eb. Un protocole qui \u00e9met un jeton de re\u00e7u pour la liquidit\u00e9 d\u00e9pos\u00e9e ne pratique pas trivialement un double comptage : le jeton de re\u00e7u poss\u00e8de son propre march\u00e9 et son propre profil de risque, distinct de l’actif sous-jacent.<\/p>\n \u00c0 des fins analytiques, l’approche la plus s\u00fbre consiste \u00e0 examiner le TVL protocole par protocole de mani\u00e8re isol\u00e9e, \u00e0 comparer les protocoles au sein d’une m\u00eame cat\u00e9gorie (pr\u00eat contre pr\u00eat, DEX contre DEX), et \u00e0 utiliser le TVL comme un point de donn\u00e9es parmi d’autres, aux c\u00f4t\u00e9s des revenus, des utilisateurs actifs et des frais g\u00e9n\u00e9r\u00e9s.<\/p>\n Un TVL \u00e9lev\u00e9 ne signifie pas qu’un protocole est s\u00fbr. Cela signifie qu’une somme d’argent importante fait confiance \u00e0 son code. Si ce code contient une faille, davantage d’argent est expos\u00e9 au risque. Plusieurs protocoles qui figuraient parmi les dix premiers en termes de TVL \u00e0 leur apog\u00e9e ont ensuite \u00e9t\u00e9 exploit\u00e9s pour des centaines de millions de dollars. Le pont Wormhole, qui d\u00e9tenait plus d’1 milliard de dollars de TVL, a \u00e9t\u00e9 exploit\u00e9 pour 320 millions de dollars en f\u00e9vrier 2022 via une faille de v\u00e9rification de signature. Le pont Ronin, qui traitait les transactions du jeu Axie Infinity, a perdu 625 millions de dollars suite \u00e0 la compromission d’une cl\u00e9 de validateur en mars 2022.<\/p>\n \u00c0 l’inverse, un protocole au TVL modeste peut afficher un excellent historique de s\u00e9curit\u00e9 et un mod\u00e8le qui fonctionne \u00e0 grande \u00e9chelle, mais qui n’a pas encore attir\u00e9 l’attention m\u00e9diatique qui stimule les d\u00e9p\u00f4ts. Le TVL mesure la taille, pas la qualit\u00e9.<\/p>\n Ethereum reste, de loin, la cha\u00eene dominante pour le TVL de la DeFi. Malgr\u00e9 des frais plus \u00e9lev\u00e9s que les cha\u00eenes concurrentes, elle dispose du plus long historique, du code le plus \u00e9prouv\u00e9, de la liquidit\u00e9 en stablecoins la plus profonde et des int\u00e9grations les plus larges avec les d\u00e9positaires institutionnels. Les protocoles disposant de milliards de dollars de TVL ont tendance \u00e0 se d\u00e9ployer en premier, voire exclusivement, sur Ethereum, m\u00eame s’ils s’\u00e9tendent ensuite \u00e0 d’autres cha\u00eenes.<\/p>\n BNB Chain, Solana, Arbitrum et Base h\u00e9bergent chacune des \u00e9cosyst\u00e8mes DeFi significatifs avec des frais plus bas et des temps de confirmation plus rapides, bien que chacune implique des hypoth\u00e8ses de confiance diff\u00e9rentes (l’ensemble des validateurs de BNB Chain est restreint ; Base est exploit\u00e9e par Coinbase). Tron h\u00e9berge un important TVL en stablecoins port\u00e9 principalement par l’USDT, bien que la majeure partie se concentre dans un seul protocole de pr\u00eat plut\u00f4t que dans un \u00e9cosyst\u00e8me diversifi\u00e9.<\/p>\n Pour les cryptomonnaies suivies dans la category\/defi\/”>cat\u00e9gorie DeFi de TheWeal<\/a>, nous pr\u00e9cisons les principales cha\u00eenes d’op\u00e9ration, car les chiffres de TVL inter-cha\u00eenes peuvent \u00eatre pr\u00e9sent\u00e9s de mani\u00e8re trompeuse lorsqu’un projet comptabilise de la liquidit\u00e9 sur une cha\u00eene o\u00f9 il a gonfl\u00e9 ses propres d\u00e9p\u00f4ts pour donner une impression de taille.<\/p>\n Les revenus du protocole \u2014 les frais pay\u00e9s par les utilisateurs et conserv\u00e9s par le protocole ou ses d\u00e9tenteurs de jetons \u2014 constituent une m\u00e9trique plus difficile \u00e0 gonfler que le TVL. Gonfler le TVL ne n\u00e9cessite que de d\u00e9poser ses propres actifs et de les retirer avant la cl\u00f4ture comptable quotidienne. Gonfler les revenus n\u00e9cessite de payer des frais, ce qui co\u00fbte de l’argent r\u00e9el. DeFi Llama publie les revenus des protocoles aux c\u00f4t\u00e9s du TVL, et comparer les deux donne un ratio approximatif d’efficacit\u00e9 du capital : combien de revenus sont g\u00e9n\u00e9r\u00e9s par dollar de TVL.<\/p>\n Les bourses d\u00e9centralis\u00e9es ont tendance \u00e0 g\u00e9n\u00e9rer davantage de revenus par unit\u00e9 de TVL que les protocoles de pr\u00eat, car les frais de swap sont per\u00e7us sur le volume, tandis que les protocoles de pr\u00eat gagnent sur les pr\u00eats en cours (une fraction du TVL). Un protocole de pr\u00eat affichant un TVL \u00e9lev\u00e9 mais des revenus faibles peut attirer des d\u00e9p\u00f4ts en les subventionnant via des \u00e9missions de jetons plut\u00f4t que par une demande organique. Cette subvention finit par s’\u00e9puiser. La methodology\/”>section m\u00e9thodologie<\/a> d\u00e9crit comment le mod\u00e8le de TheWeal int\u00e8gre les fondamentaux des protocoles dans la construction des sc\u00e9narios de march\u00e9.<\/p>\n Le TVL en unit\u00e9s natives (libell\u00e9 en ETH ou dans le jeton concern\u00e9) \u00e9limine le bruit li\u00e9 au prix. Les revenus par unit\u00e9 de TVL signalent l’efficacit\u00e9 du capital. Le ratio entre capital emprunt\u00e9 et capital fourni dans un protocole de pr\u00eat (le taux d’utilisation) indique si la liquidit\u00e9 est r\u00e9ellement mise au travail ou reste inactive. Le nombre d’adresses uniques effectuant des d\u00e9p\u00f4ts constitue une estimation approximative du nombre d’utilisateurs, bien qu’il soit facilement manipulable par un seul acteur utilisant de nombreux wallets.<\/p>\n Aucune de ces m\u00e9triques n’est un signal parfait, et aucune ne remplace la lecture du code du protocole ou des rapports d’audit. Mais utilis\u00e9es ensemble, elles offrent une image plus pr\u00e9cise que le seul TVL en dollars \u2014 ce qui est pourtant ce que rapportent la plupart des titres consacr\u00e9s \u00e0 la DeFi.<\/p>\n Le TVL est la valeur totale en dollars de tous les actifs d\u00e9pos\u00e9s dans les contrats intelligents d’un protocole DeFi \u00e0 un instant donn\u00e9. C’est la mesure standard de la taille d’un protocole et de la profondeur de la liquidit\u00e9 disponible pour ses utilisateurs.<\/p>\n<\/details>\n Non. Un TVL \u00e9lev\u00e9 signifie qu’une somme d’argent importante fait confiance au code du protocole. Si ce code contient une vuln\u00e9rabilit\u00e9, davantage d’argent est expos\u00e9 au risque. Plusieurs des protocoles ayant affich\u00e9 les TVL les plus \u00e9lev\u00e9s de l’histoire ont subi des exploits significatifs. La s\u00e9curit\u00e9 d\u00e9coule de la qualit\u00e9 du code et de l’historique des audits, pas de la taille.<\/p>\n<\/details>\n Deux facteurs se sont conjugu\u00e9s : les prix des cryptomonnaies ont chut\u00e9 drastiquement, r\u00e9duisant la valeur en dollars des actifs verrouill\u00e9s m\u00eame lorsque les quantit\u00e9s d\u00e9pos\u00e9es restaient inchang\u00e9es, et l’effondrement de l’\u00e9cosyst\u00e8me Terra\/Luna en mai 2022 a provoqu\u00e9 un retrait massif de la confiance et des fonds des protocoles DeFi. Ces deux facteurs ont fait chuter le TVL simultan\u00e9ment.<\/p>\n<\/details>\n TheWeal utilise les donn\u00e9es de DeFi Llama, une plateforme d’analyse open source qui agr\u00e8ge le TVL des contrats intelligents sur plus de cinquante blockchains. Sa m\u00e9thodologie est document\u00e9e publiquement et son code de calcul est open source. Consultez notre methodology\/”>page m\u00e9thodologie<\/a> pour conna\u00eetre nos normes en mati\u00e8re de sourcing des donn\u00e9es.<\/p>\n<\/details>\n Cette analyse refl\u00e8te des donn\u00e9es publiquement disponibles \u00e0 la date de publication. Ceci ne constitue pas un conseil financier. Les protocoles DeFi comportent des risques li\u00e9s aux contrats intelligents, \u00e0 la liquidit\u00e9 et \u00e0 la r\u00e9glementation. Les niveaux de TVL pass\u00e9s ne pr\u00e9jugent pas des performances futures. Sc\u00e9narios fond\u00e9s sur des mod\u00e8les. Ceci ne constitue pas un conseil financier.<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":" La valeur totale verrouill\u00e9e est devenue la m\u00e9trique phare de la finance d\u00e9centralis\u00e9e. C’est aussi l’un des chiffres les plus souvent mal interpr\u00e9t\u00e9s dans l’univers crypto. 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Le TVL et le risque r\u00e9el<\/h2>\n
Quelles cha\u00eenes concentrent le plus de TVL<\/h2>\n
Les revenus, un signal plus fiable<\/h2>\n
Ce qu’il faut surveiller au-del\u00e0 du chiffre phare<\/h2>\n
Questions fr\u00e9quentes<\/h2>\n
Qu’est-ce que la valeur totale verrouill\u00e9e (TVL) ?<\/summary>\n
Un TVL \u00e9lev\u00e9 signifie-t-il qu’un protocole est s\u00fbr ?<\/summary>\n
Pourquoi le TVL de la DeFi a-t-il chut\u00e9 aussi fortement en 2022 ?<\/summary>\n
D’o\u00f9 TheWeal tire-t-il ses donn\u00e9es de TVL sur la DeFi ?<\/summary>\n
Sources<\/h2>\n
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